日前，北京大学汇丰商学院李凯讲明的配合论文《本事性负约收益差》（“The Technical Default Spread”）在The Review of Financial Studies（Volume 37, Issue 11, November 2024，Pages 3386—3430）发表。论文配合者是香港科技大学金融学助理讲明Emilio Bisetti和澳大利亚墨尔本大学金融学助理讲明余俊。

▲The Review of Financial Studies（RFS），是三大海外顶尖金融学术期刊之一，由牛津大学出书社代表金融盘考学会出书。该期刊是好意思国德克萨斯大学（达拉斯）遴择的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）、英国《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）和北京大学汇丰商学院发布的“中国管束学科海外科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50本中枢期刊之一，近5年的影响因子为9.7

传统的宏不雅金融表面模子常常假定银行在企业融资中只可充任绝望的旁不雅者，无法打扰借款企业的有规画，举例Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）的金融加快器模子以及Gertler和Kiyotaki（2010）的金融中介信贷不断模子等。但是在践诺中，为确保企业依期偿还贷款，银行频频在借款左券中树立多种规定性条目（debt covenants）来不断企业活动。若是企业的财务规画（如杠杆率、利息粉饰率等）超出条目章程的范围，就会触发本事性负约（technical default），从而将企业的部分贬抑权疗养到银行手中。当银行掌捏企业的投资有规画权时，常常会作念出比鼓动更保守的投资聘用，以确保贷款回收的安全性。

本事性负约不同于骨子信用负约，且常常出当今骨子信用负约（actual default）之前。企业发生本事性负约的清脆较为大齐，举例在好意思国的上市公司中，平均每季度有6.5%的企业会出现本事性负约。针对传统宏不雅金融模子的局限性，作家提倡并构建了一个包含本事性负约和企业贬抑权疗养机制的彭胀模子，以盘考银行这种常见的自我保护机制若何影响宏不雅经济波动，以及企业的风险和股权融资老本。

作家将规定性条目、内素性本事性负约和企业贬抑权疗养引入传统的金融加快器模子中。在这一模子中，若企业盈利才气低于预先设定的临界值，企业将触发本事性负约，投资贬抑权疗养至银行，银行会作念出比企业家更保守的投资有规画。盘考恶果标明，这一机制在宏不雅层面不错减缓金融加快器效应。其经济直观在于，本事性负约及贬抑权疗养机制使银行在企业盈利才气欠安时不错通过打扰来保护本身利益，因此银行在预先（ex ante）更欢快放贷，从而缓解因融资遏制激发的金融加快器效应。

在微不雅企业层面，模子权衡银行在打扰时的保守投资策略会裁汰企业对系统性风险的显现度。因此，本事性负约概率更高的企业将具有更低的系统性风险显现，并相应领有更低的预期股票收益率。作家通过构建企业层面的本事性负约概率规画并开辟投资组合进行实证分析，发现本事性负约概率较高的企业的股票年化预期收益率比负约概率低的企业低4.12%，考证了表面权衡的灵验性。

作家以为，基于本事性负约和企业贬抑权疗养的新机制关于计谋和实行具有紧迫道理。举例，融资不断是我国中小企业靠近的典型问题，优化企业本事性负约和银行打扰机制有助于升迁银行放贷意愿，从而缓解融资不断。此外，股票投资者在投资有规画时也需存眷银行打扰对企业股票预期收益率（即企业股权融资老本）的潜在影响。

李凯，北京大学汇丰商学院金融学讲明，《经济学》（季刊）副主编，好意思国杜克大学经济学博士，主要盘考边界为钞票订价、宏不雅金融、绿色金融、金融经济学以及中国金融阛阓等。他的盘考专注于构建、考证和哄骗一套基于融资不断的钞票订价表面，并哄骗于中国金融阛阓。他在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance和《比拟》等国表里紧迫期刊发表论文近20篇。他在绿色金融方面的盘考入选金融学顶级期刊Journal of Finance高被引论文，并赢得了好意思国西部金融学年会（WFA）最好实证金融论文奖和Amundi-ESSEC ESG奖。